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出境免税不及预期,下调盈利预测

  • 机构: 华泰证券
  • 研究员: 沈晓峰
  • 日期: 2019-09-22

白云机场(600004)

中免获得 T2 出境免税经营权, 提成比例不及入境免税

白云机场公布二号航站楼 3544 平米的出境免税招标结果,中国免税品(集团)有限责任公司(“中免公司”)获得经营权,协议约定 2018 年 8 月 31日起月保底销售额为 0.93 万元/平米( T2 投产至 8 月 31 日期间, 以实际销售额为准), 提成比例 35%,经营期 8 年, 合计将给白云机场带来至少12.65 亿元的收入。 然而相较于此前 1100 平米入境免税店面积, 对应的5.35 万元/平米的保底销售额及 42%的提成比例,此次出境免税招标结果大幅低于市场预期。

T2 一期招商整体结果喜人

T2 计划于明年 2 月投产,商业一期计划招商 3.6 万平米(其中零售约为 3.18万平米,免税 4244 平米),分类型来看: 1)当前零售已完成 2.8 万平招商,年化收入约为 6.53 亿元, 单位坪效 2.3 万元, 剩余约 3800 平米仍在招商中( 以功能性商铺为主); 2) 广告、 入境免税(含 T1 的 400 平米)招标此前已落地, 预计分别在 2018 年贡献收入 3.3 亿元和 2.9 亿元; 3)市场预期较高的 3544 平米的 T2 出境招标未及预期, 预计在 2018 年带来收入1.1 亿。 此外, 根据公告,由于广告保底价、免税保底销售收入每年固定增长 6%,预计该收入在合同期内增速不低于 6%。

受益于国庆小长假, 9 月起降架次增幅稳,但三季度生产量增幅表现平淡

9 月, 公司起降架次、 旅客吞吐量、 货邮吞吐量分别同比增长 7.5%、 8.2%、9.7%,受益于国庆小长假的影响,起降架次增幅稳定,较 8 月扩大 0.5 个百分点。三季度,公司起降架次、 旅客吞吐量、 货邮吞吐量分别同比增长6.6%、 9.2%、 7.8%,其中起降架次增幅与去年同期持平、旅客吞吐量增幅同比缩窄 0.35 个百分点, 货运增速同比提升 1.6 个百分点。 三季度生产量增幅整体表现弱于上半年, 主要受 7 月雷暴天气所拖累,增幅较去年同期大幅缩窄。

民航局时刻控制加紧,生产量增幅或难超预期;长期非航招商存风险

中短期, 民航局收紧时刻分配,我们预计北京面临时刻调减风险、 上海时刻增长空间被压缩, 白云机场暂不明晰,但预计未来增幅受压,叠加第四跑道建设计划尚未启动,产能可能青黄不接。长期, 零售招标坪效过高,存有违约风险,我们对未来二期零售招商持谨慎态度。

免税出境不及预期,下调盈利预测和目标价, 维持“增持”

基于最新的出境免税招标情况,下调 2018/19 归母净利润 16.8%/14.1%至14.32 亿元/17.88 亿元。 基于 DCF 估值法,给予新目标价 16.4 元; 考虑公司历史估值和可比公司估值,给予 20x 2018PE,得出目标价 13.8 元;综上,新目标价区间为 13.8-16.4 元。 短期基本面承压,但考虑估值仍然具有吸引力, 维持“增持” 评级。

风险提示: 经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力、高峰时刻增长不达预期。

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白云机场
600004.SH
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2019-08-08 15:00:00
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