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自营优势显著强劲增长,委管加速扩张在即

  • 机构: 招商证券
  • 研究员: 李宏鹏,濮冬燕,郑恺
  • 日期: 2019-09-15

美凯龙(601828)

事件:

公司公告 2018 年中报,上半年实现收入 63.74 亿元,同比增长 25.7%;归母净利 30.39 亿元,同比增长 48.6%,扣非净利增长 25.5%。

评论:

1、 自营增长强劲,下半年渠道扩张有望提速

Q1/Q2 收入分别同比增 25.4%、 26%。分业务看,上半年自营、委管收入分别增长 10.88%、 18.75%,自营收入增速较过去 3 年 7%~8%的增速水平明显提速,主要因租金提升、以及销售扣点带来的同店增长达 9.6%,也体现了公司在一二线城市的优势布局。 渠道扩张方面, 上半年全国商场数量 267 家,较去年底净增11 家, 其中自营净增 4 至 75 家, 委管净增 7 家至 192 家;自营商场平均出租率97.9%,委管平均出租率 97.6%,持续较高水平。截至 6 月底,公司自营储备项目 25 个,且 358 个委管储备项目已取得土地使用权证,我们预计下半年委管扩张提速,全年新增 70~80 家。

2、 委管渠道下沉降低毛利率,费用控制优化

1H18 综合毛利率 69.33%,同比降 3.6pct, 其中自营毛利率稳定在 78.2%的较好水平, 委管毛利率同比降 4.9pct 至 60.6%。委管业务毛利率有所下降主要原因有二:一是 2H17 新开店集中反映到上半年,二是渠道下沉单体项目规模收缩。1H18销售、管理、财务费用率分别同比降 1.24pct、 0.95pct、 1.52pct,带动营业利润同比增 30.7%。 Q2 单季, 营业利润、 归母净利分别增长 35.7%、 62.7%。 此外,公司围绕全渠道泛家居业务平台服务商的战略定位, 持续进行业务的上下游跨界外延,打造泛家居行业的商业生命共同体, 线下经营 40 家家装门店,互联网家装平台已签约高端家装公司 74 家。

3、新零售助力新发展,维持“强烈推荐-A”评级

作为国内家居连锁第一品牌,公司强大的渠道和招商能力优势显著且难以复制,积极探索互联网家装和新零售业务。17 年以来开店节奏明显加速,储备项目丰富,有望带动未来收入较好增长。 溢价回购 H 股彰显发展信心,投资价值凸显。 预计2018~2020 年归母净利分别为 49.6 亿元、 54.6 亿元、 59.6 亿元, 分别同比增长22%、 10%、 9%,目前 A 股和 H 股股价对应 18 年 PE 分别为 10x 和 5x, 估值安全边际充足, 维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示:行业竞争加剧, 委管开店不及预期。

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美凯龙
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